光大宏观：拜登学贷计划，美国新一轮财政刺激？

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核心观点

事件：当地时间8月24日，英国总统佩林宣布免收小学生银行贷款的新举措，该举措为低收入贷款人提供更多了英国历史上最小规模的小学生银行贷款免收。

点评：

穿鞘逼近，自由党打出第三张牌——缩减小学生银行贷款。7月至8月，佩林中央政府通过缩减通胀率法令，落实了对工薪阶层家庭成员和新能源企业的承诺。共振纳恩窜台等英美鸽派表态，自由党在参议院战绩扳平民主党人，佩林全力得票率也止住了连续四个月的下跌，触底回升。在后期议会选举来临还剩76天的关键quarterfinal，美国白宫抛出缩减小学生银行贷款这一备受瞩目议题，为后期议会选举积累政治筹码。

这种做法预计今年斥资5000亿。一是，纸制免收，预计今年斥资3800万美元。佩林中央政府方案向低收入个人提供更多1万至2万美元的纸制银行贷款免收，预计今年斥资3600万美元，可以免除大约2000万人的全部银行贷款银行存款。美国白宫还方案将原定于今年8月就到期的小学生银行贷款暂停方案，延期至今年12月底，预计今年斥资200万美元。二是，进一步免收银行贷款总值，缩减每星期凭证式国债，预计今年斥资1200万美元。佩林中央政府提议将贷款人每星期偿还银行贷款的金额，从岗位数收入的10%减少到5%，且可以免收10年后的银行贷款银行存款。三是，建立监管机制，减少基础教育成本。

议会选举自身利益：跨政党投票者全力支持。截至2022年7月，约有4800万英国人背负着小学生银行贷款，负债总值约1.75万万美元，平均每人负债银行存款为36458美元。根据民意调查报告，佩林这种做法获得了横贯了基础教育、年龄、种族和政党倾向的投票者全力支持，约有60%投票者全力支持缩减小学生银行贷款，只有31%抵制，抵制意见主要集中于50岁以上的民主党人投票者，18岁至49岁的民主党人投票者也普遍表达了全力支持。

经济自身利益：新一波隐身TDATE2010，支撑力英国消费需求。英国禽流感后的小规模TDATE2010和失业财政补贴，是支撑力疫后消费需求和经济快速恢复的基础，英国家庭成员对TDATE2010的货币乘数消费需求比例约在40%至60%区间内，所以集中于前两周支出。本轮小学生银行贷款免收如果能最终顺利落地，则相当于佩林新一波隐身TDATE2010——所以是对具有一定消费需求能力的毕业群体、科紫麻进行定向TDATE2010，会对英国消费需求带来一定支撑力。共振近期通胀率略有回升，英国消费需求者信心指数早已在6月触底反弹，表明短期消费需求情绪早已略有好转。

但是长期来看，消费需求回升的态势无法KO。一是，考虑到本轮财政补贴是以缩减银行贷款、而非直接TDATE2010的方式下发，消费需求货币乘数抑制力度可能会小于此前两轮TDATE2010。二是，英国居民储蓄稳步回升，基尼系数目前早已回到禽流感以后水平。共振稳步加息，遏制物价水平以减少通胀率，预计今年本轮缩减银行贷款方案，只能减缓消费需求回升的速度，难以KO消费需求回升的态势。

该方案预计今年于10月前生效，民主党人酝酿反击，但畏惧选盘、尚未行动。基础教育部表示，将在10月以后推出一款APP，德博瓦桑县上载资料、核实缩减银行贷款资格。佩林借鉴2003年《英雄法令》作为此次缩减银行贷款的法律条文全力支持，该法律条文能否适用个别情况，依然难以确定。民主党人人和自由派表示正在考虑阻止学贷方案生效，甚至是发起法律条文诉讼。然而，碍于有大量民主党人投票者也全力支持缩减小学生银行贷款，至今民主党人人尚未正式发起反击。无论该方案最后能否落地生效，缩减小学生银行贷款，牵涉到4800万英国人自身利益、得到60%投票者全力支持，作为自由党穿鞘以后的临门一脚，有望切实提升自由党全力得票率，为议会选举增添新变数。

风险提示：英国通胀率超预期回升、禽流感反复超预期。

一、穿鞘逼近，自由党打出第三张牌

穿鞘逼近，自由党打出第三张牌：缩减小学生银行贷款，总规模约为5000万美元。7月至8月自由党人连续打出芯片法令、缩减通胀率法令、英美鸽派三张牌，提高自由党在参议院的胜算，也使得佩林总统的全力得票率止跌回升。8月24日，佩林宣布，将为低收入贷款人提供更多英国历史上最小规模的小学生银行贷款免收。英国尽责联邦预算委员估算，该项目成本的中位数约为5000万美元。

7月至8月，佩林中央政府通过缩减通胀率法令，包括对医保600万美元和清洁能源的3700万美元支出，积极落实对投票者的承诺（详情可参考我们在8月14日外发的报告《芯片法令、缩减通胀率法令，透视自由党手牌》）。在后期议会选举来临还剩76天的关键quarterfinal，美国白宫正式抛出基础教育这一备受瞩目议题，积极为后期议会选举积累政治筹码。

根据美国白宫声明，该方案主要包括以下三个方面内容：

一是，纸制助学银行贷款免收。向获得佩尔奖学金[1]、且个人收入低于12.5万美元的个人提供更多2万美元的纸制助学银行贷款免收，向没有获得佩尔奖学金的个人提供更多1万美元的银行贷款免收。将原定于今年8月就到期的小学生银行贷款暂停方案，延期至今年12月底。据美国白宫声明，该项方案将为多达4300万贷款人提供更多救济，包括取消大约2000万贷款人的全部银行贷款银行存款。

二是，进一步免收银行贷款总值，缩减每星期凭证式国债。佩林中央政府还提议制定一项新的收入驱动还款（IDR）方案，该方案将贷款人每星期必须支付的金额从岗位数收入的10%减少到5%。所以如果贷款人可以在10年内每星期按时还款，届时还可以免除掉10年后的银行贷款。

三是，建立问责和监管机制，减少基础教育成本，避免小学生背负着巨额负债。

该方案预计今年斥资5000万美元。目前，美国白宫尚未公布该项方案的总规模。根据英国尽责联邦预算委员会估算，方案预计今年总斥资5000万美元，包括纸制助学银行贷款免收斥资3600万美元，IDR方案斥资1200万美元，将小学生银行贷款还款的期限再延期至今年12月底斥资200万美元。

据宾大沃顿商学院，从法令分配效益来看，40%-80%收入分位人群将最为受益。原因在于，最富有和收入最低的阶级，要么不需要依赖于小学生银行贷款、要么根本没有能力负担高等基础教育。

法令何时生效？佩林借鉴了2003年《英雄法令》，作为免收小学生银行贷款的法理依据。《英雄法令》是英国国会在9·11恐怖袭击事件后通过的，允许在战争或国家紧急状态时为小学生免除助学银行贷款。但是，佩林这种做法能否适用于《英雄法令》，目前尚有争议，有民主党人人表态要诉诸于司法系统、以阻止佩林推进该方案，但尚未发动上诉行动。基础教育部表示，10月以后会推出APP，以具体落实个人申请银行贷款免收。

[1]佩尔奖学金是一项联邦中央政府为低收入小学生提供更多的奖学金，不需要偿还，由英国基础教育部颁发，用于帮助符合条件的低收入小学生支付大学费用。佩尔奖学金方案，基本覆盖全美1/3的小学生群体。据美国白宫声明，佩尔奖学金的接受者几乎都来自年收入不到60,000美元的家庭成员，而佩尔助学金接受者在偿还负债方面通常比其他贷款人面临更多挑战。佩林此次将是否获得佩尔奖学金作为了低收入小学生群体的筛选标准，获得了佩尔奖学金的群体，可以获得2万美元的小学生银行贷款免收。

二、法令影响：竞选自身利益、抑制消费需求

2.1 议会选举自身利益：该方案给佩林带来跨政党投票者全力支持

超过一半的英国人通过银行贷款接受大学基础教育。2010年至2020年，英国4年制公立大学的学费上涨了31.4%，目前英国4年制大学一年的学费平均为35551美元。高昂的学费使得多数英国家庭成员需要借贷上学。2020届毕业生中，有55%的学士学位获得者背负着小学生银行贷款，平均每人28,400美元银行贷款（包括联邦银行贷款和）。

英国小学生银行贷款分为两种：联邦中央政府提供更多、私人提供更多，绝大多数小学生银行贷款由联邦中央政府提供更多。英国基础教育部会对小学生提供更多固定利率的银行贷款和奖学金，奖学金无需偿还，银行贷款需要偿还，目前本科生的联邦银行贷款利率约为3.73%，研究生约为5.28%至6.28%。如果联邦中央政府提供更多的资助总值无法完全覆盖学费，英国小学生还会通过商业金融机构借贷一部分银行贷款，商业银行贷款利率相对较高，利率从2.25%到12%不等。

截至2022年7月，约有4800万英国人背负着小学生银行贷款，负债总值约1.75万万美元，平均每人负债银行存款为36458美元。截至2021年底，全美联邦小学生负债规模约为1.61万亿，商业小学生银行贷款规模约1360万美元。

目前，全美小学生银行贷款年利率平均为5.8%（综合联邦银行贷款和商业银行贷款），这使得银行贷款在全部清偿以后、总值每年滚动增长。不少英国人在毕业多年后，仍未还清银行贷款。根据英国联邦小学生援助（Studentaid）提供更多的数据，2022年，25岁至34岁群体所背负着的平均银行贷款规模约为3.3万美元；而35至49岁群体，这一数字便攀升至4.3万美元。

佩林提出的缩减银行贷款方案受到跨年龄、跨基础教育、跨政党、跨种族的投票者全力支持，给佩林和自由党赢得广泛的议会选举全力支持。虽然有不少抵制者诟病，本轮缩减小学生银行贷款是不公平的，是将钱从低收入、未受过大学基础教育的工人手上转移到收入较高的大学毕业生身上。但是从调查问卷来看，该方案依然受到了大部分投票者（60%）的全力支持。

2022年6月，进步数据（DFP）和小学生贷款人保护中心（SBPC）发布的一项报告显示，缩减小学生银行贷款获得了横贯了基础教育、年龄、种族和政党倾向的投票者全力支持，约有60%投票者全力支持缩减小学生银行贷款，只有31%抵制。民主党人投票者也并非完全抵制该方案，18岁至49岁的民主党人投票者表达了全力支持的态度，抵制意见主要集中于50岁以上的投票者群体。

根据SBPC的调查，即使是不会立即受益于该方案的群体，包括62%没有大学学位的投票者，55%从未有过小学生银行贷款的投票者，以及54%早已还清了小学生银行贷款的投票者，也表达了强烈的全力支持意愿。

根据NBER和芝加哥联储研究，英国家庭成员对TDATE2010的货币乘数消费需求比例约在40%至60%区间内，所以集中于前两周：

多轮现金派发，支撑力英国疫后消费需求强劲恢复。从英国消费需求数据观察，每一轮现金财政补贴派发后，个人消费需求支出均出现立竿见影的上升。一部分直接财政补贴在派发之后，并未被支出、而是积累为超额储蓄，并且在2021年下半年经济重启之后，稳步支撑力英国消费需求。但是，随着通胀率稳步走高，居民开始消耗储蓄，2022年3月英国居民月度超额储蓄出现负增长，抑制着远期消费需求恢复的预期。

本轮小学生银行贷款免收如果能最终顺利落地，则相当于佩林新一波隐身TDATE2010——所以是对具有一定消费需求能力的毕业群体、科紫麻进行定向TDATE2010，会对英国消费需求带来一定支撑力。英国基础教育部表示，将在10月以后推出一个应用程序，贷款人可以通过APP进行银行贷款免收。按照英国尽责联邦预算委员估算，本轮缩减银行贷款规模约在3600万美元左右，高于2020年3月CAREs法令规模（2920万美元）、略低于2021年1月ARP法令派发现金规模（4110万美元）。

共振近期通胀率略有回升，本轮隐身TDATE2010会对消费需求带来一定支撑力。随着7月英国通胀率同比增速出现回升，英国消费需求者信心指数在6月触底反弹，从6月的50.0小幅回升至8月的58.20[4]。共振即将启动的小学生银行贷款缩减方案，和即将进入圣诞消费需求季，将会对英国消费需求有一定支撑力。

不过，缩减银行贷款无法KO消费需求回升的态势。

一是，考虑到本轮财政补贴是以缩减银行贷款，而非直接TDATE2010的方式下发，对消费需求的货币乘数抑制力度可能会小于此前两轮财政抑制法令。此外，加州早已宣布会对本轮被缩减的银行贷款征税[5]，阿肯色州、印第安纳州、明尼苏达州、密西西比州、北卡罗来纳州和威斯康星州等其余六个州可能也会跟进，对被缩减的银行贷款征税，从而减少了本轮TDATE2010的抑制力度。

二是，英国居民储蓄稳步回升，基尼系数目前早已回到禽流感以后水平。2021年3月后，全美基尼系数稳步回升。2021年6月，英国多个州开始提前停止发放失业财政补贴，进一步加速了英国基尼系数回升速度。2022年7月，英国储蓄存款占岗位数收入比例早已回升至5%，早已低于了2019年7.3%的水平。共振美联储稳步加息，遏制物价水平以减少通胀率，预计今年本轮缩减银行贷款方案，只能减缓消费需求回升的速度，难以KO消费需求回升的态势。

[2]Household Spending Responses to the Economic Impact Payments of 2020: Evidence from the Consumer Expenditure Survey，Jonathan A. Parker， Jake Schild， Laura Erhard， David S. Johnson， NBER working paper，December 2021

[3]Heterogeneity in the Marginal Propensity to Consume: Evidence from Covid-19 Stimulus Payments （REVISED February 2021），Ezra Karger , Aastha Rajan，Chicago Fed，Working Paper， May 2020

三、民主党人酝酿反击，畏惧选盘、尚未行动

佩林中央政府借鉴2003年《英雄法令》，作为免收小学生银行贷款的法理依据。佩林的法令借鉴了《英雄法令》，该法令是英国国会在9·11恐怖袭击事件后通过的，允许在战争或国家紧急状态时为小学生免除助学银行贷款。

据哈佛大学法学教授瑞恩·多尔弗勒表示，基础教育部必须证明中央政府所提供更多的救济与禽流感给负债人造成的经济负担之间存在合理联系，学贷方案能否适用于《英雄法令》所规定的情形，还有一些尚未明确的地方，可能会给佩林的豁免方案带来挑战，最后甚至会需要英国司法系统来判定，佩林是否有权依据《英雄法令》来免收银行贷款。

民主党人人正在筹划，发起阻止该方案的法律条文程序。9月7日据CNBC，来自亚利桑那州、密苏里州和得克萨斯州等州的民主党人总检察长，以及德克萨斯州民主党人参议员特德克鲁兹以及一些自由派人士，正在考虑阻止学贷方案，甚至是发起法律条文诉讼。9月2日，高等基础教育专家马克·坎特罗维茨表示，建议人民不要基于银行贷款银行存款下降的预期，做出任何重大的财务改变。他表示，即使（民主党人人的）法律条文挑战未能成功阻止总统的方案，也可能会导致银行贷款免收延迟实施。

然而，正如我们在前文所述，18岁至49岁的民主党人投票者积极全力支持缩减小学生银行贷款。因此，民主党人即使要发起反击，也要考虑是否会冲击其选盘——尤其是在自由党在参议院方面连连取胜、KO选情的情况下。这也使得，美国白宫在8月24日公布学贷方案后，截至9月11日，我们尚未看出民主党人方面做出明确的回击。

自由党党内，大多数对学贷方案表达了积极的全力支持态度，这也是佩林积极推进该决议的重要依仗。自由党党内，虽然有小范围的议员和内阁官员表达了缩减学贷带来通胀率问题，和所谓公平问题的担忧，如财长耶伦，和众议员蒂姆·瑞安、众议员克里斯·帕帕斯。但更大范围来看，包括副总统哈里斯、参议院自由党领袖舒默、曾参选2020年总统竞选的参议员伊丽莎白·沃伦，8月联合致信佩林、敦促缩减银行贷款的100多名自由党议员，都是该方案的积极推动者。